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中金研究:2024造紙在溫和復蘇中前進,龍頭紙企進入收獲期

   2023-12-07 29
展望2024年,我們認為行業需求有望延續溫和的復蘇節奏,產能釋放高峰期整體進入尾聲,成本端木漿、廢紙、煤炭價格則以溫和波動為主,行業盈利有望穩步修復,這一基準情形下,我們在選股上傾向于安全邊際豐厚、攻守兼備的組合。

需求走向溫和復蘇

需求走向溫和復蘇之路。造紙板塊以“消費的晴雨表”著稱,2023年我們已觀察到隨著消費場景和人流量的率先復蘇,文化紙景氣度明顯恢復,龍頭量價利均得到明顯提振,包裝紙和特種紙需求亦跟隨實物商品有中低個位數溫和修復,2H23產品價格和利潤亦環比明顯改善。展望2024年,中金宏觀團隊預期社零延續溫和復蘇趨勢,我們預期2024年文化紙需求穩中小增,包裝紙(箱板紙、白卡)和特種紙需求延續中個位數修復。

靜待供需面重歸緊平衡

產能釋放走向尾聲,靜待供需面重歸緊平衡。我們判斷,行業正處于新一輪擴產高峰期的尾聲(由2020-21年的景氣高峰、以及企業對“雙碳”政策嚴格后擴產難的擔憂共同推動),產能擴張在2022-23年集中顯現(箱板瓦楞紙還額外承擔了進口紙大增約50%的供給沖擊)。2024年我們預期文化紙、部分薄型特種紙的供需面平衡相對偏緊,箱板瓦楞紙、白卡紙、部分特種紙的新增產能則仍有中高個位數,供需面取決于需求改善情況。但從現有產能進度看,我們預計2025-26年新增產能壓力將大幅緩釋,如需求加快修復,行業整體供需面有望提前重歸緊平衡。

龍頭紙企進入收獲期

成本從“過山車”走向平穩,龍頭多化+一體化布局進入收獲期。由于供需面存在一定矛盾,造紙行業盈利2022年遭遇煤價、紙漿共同大漲的擠壓,1H23原料大幅跌價,原紙價格競爭加劇,導致行業盈利受損。2024年行業成本端面臨的挑戰有望大幅緩解:我們預計紙漿價格或有望在600美/噸左右延續震蕩,廢紙價格持續磨底,這一組合有望支撐行業盈利整體走向溫和復蘇。此外可喜的是,為平滑成本波動,多家龍頭一方面努力推動產品多化、高端化,一方面積極推動林漿紙一體化布局,2H23至2024年,這些企業的多產品和自制木漿有望進入收獲期,我們預計有望增厚公司的安全邊際和成長動能。
 
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